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考慮到就業(yè)市場(chǎng)或于明年一季度出現(xiàn)惡化，年內(nèi)美國(guó)通脹粘性較高，控制通脹或于明年出現(xiàn)一些進(jìn)展，維持此前美聯(lián)儲(chǔ)或于明年一季度停止加息的判斷?？紤]到美聯(lián)儲(chǔ)前瞻指引規(guī)律、泰勒規(guī)則以及實(shí)際利率水平，維持此前加息終點(diǎn)為5%左右，年內(nèi)后續(xù)加息125bps概率較高的判斷。美債利率還未見頂，但其未來(lái)波動(dòng)預(yù)計(jì)較大，需警惕美債利率持續(xù)一段時(shí)間在4%以上運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。

▍預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)于明年一季度停止加息的概率較高。

鮑威爾9月表示美聯(lián)儲(chǔ)停止加息的條件主要與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、勞動(dòng)力市場(chǎng)、通脹相關(guān)，9月美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)意味著美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的惡化時(shí)點(diǎn)于明年一季度出現(xiàn)的概率較高。并且，預(yù)計(jì)薩姆規(guī)則衰退指標(biāo)最早或于明年一季度達(dá)到0.5%水平，表明美國(guó)或于明年上半年步入實(shí)質(zhì)性衰退。當(dāng)前供給端通脹有所緩解，但需求仍具有韌性，能源價(jià)格未來(lái)下跌空間有限，年內(nèi)通脹回落速度或偏慢。預(yù)計(jì)明年上半年在貨幣緊縮滯后性影響的推動(dòng)下，疊加基數(shù)效應(yīng)，美國(guó)通脹會(huì)出現(xiàn)偏大幅回落。若供應(yīng)端沒有新沖擊，明年一季度美聯(lián)儲(chǔ)停止加息概率較大。若地緣政治沖突進(jìn)一步升級(jí)，或OPEC+大規(guī)模減產(chǎn)等方面導(dǎo)致大宗商品價(jià)格大幅上升，則美國(guó)加息路徑將更為激進(jìn)，且屆時(shí)停止加息時(shí)點(diǎn)的不確定性將提高。

▍美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)水平會(huì)有多高？

首先，歷史上，在臨近加息停止前夕（前1-2個(gè)議息會(huì)議）給出的加息路徑預(yù)判往往過于激進(jìn)，市場(chǎng)預(yù)期政策利率高點(diǎn)比實(shí)際落地的高點(diǎn)高25-100bps。考慮到美聯(lián)儲(chǔ)或于明年一季度停止加息，因此預(yù)計(jì)未來(lái)披露的前瞻指引加息路徑或會(huì)進(jìn)一步激進(jìn)，但屆時(shí)政策路徑的上調(diào)或存在預(yù)期過調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。其次，在泰勒規(guī)則下加息至5%并保持至明年三季度是合意的。再次，鮑威爾表示加息結(jié)束時(shí)需要整個(gè)收益率曲線實(shí)際利率均為正，并且也表示了實(shí)際聯(lián)邦基金利率可能為1%左右，從實(shí)際利率的角度來(lái)看，加息至5%是足夠緊縮的。對(duì)于后續(xù)加息的具體節(jié)奏而言，主要關(guān)注中期選舉以及通脹走勢(shì)，年內(nèi)單次加息幅度分別在75bps與50bps的概率偏高。

▍美債利率還未見頂，觸頂或于加息停止前1-3個(gè)月內(nèi)出現(xiàn)。

在1988年美聯(lián)儲(chǔ)再次以聯(lián)邦基金利率作為中介目標(biāo)后，每輪加息過程中，美債利率往往上升至政策利率高點(diǎn)附近水平，美債利率高點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)往往在美聯(lián)儲(chǔ)加息停止時(shí)點(diǎn)（最后一次加息時(shí)點(diǎn)）的前1-3個(gè)月?？紤]到每輪美聯(lián)儲(chǔ)政策指引在停止加息前夕會(huì)出現(xiàn)超調(diào)現(xiàn)象，但由于預(yù)計(jì)年內(nèi)后續(xù)至少加息100bps，因此，此輪加息至4.25%以上幾成定局，因此預(yù)計(jì)美債利率持續(xù)一段時(shí)間在4%以上運(yùn)行的概率不低，但也需注意美債利率波動(dòng)或?qū)⑤^大。長(zhǎng)期而言，整體美債利率或趨勢(shì)性上行至加息停止前1-3個(gè)月。

▍結(jié)論：

此輪美聯(lián)儲(chǔ)停止加息時(shí)點(diǎn)與通脹與就業(yè)數(shù)據(jù)密切相關(guān)，就業(yè)市場(chǎng)于明年一季度惡化的概率較高，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)于明年上半年由于勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟而步入實(shí)質(zhì)性衰退。而對(duì)于加息節(jié)奏最重要的通脹指標(biāo)預(yù)計(jì)年內(nèi)較難看到合意的回落，明年一季度或出現(xiàn)偏大幅的回落，因此我們維持此前美聯(lián)儲(chǔ)于明年一季度停止加息的概率較高的判斷，基于對(duì)以往加息周期中美聯(lián)儲(chǔ)引導(dǎo)規(guī)律、泰勒規(guī)則以及實(shí)際利率演變的分析，加息終點(diǎn)或?yàn)?%左右，年內(nèi)后續(xù)加息125bps的概率較高。美債利率還未見頂，長(zhǎng)期而言，美債利率仍將是上行趨勢(shì)，觸頂時(shí)點(diǎn)或在加息停止前1-3個(gè)月，但美債利率未來(lái)波動(dòng)預(yù)計(jì)較大，需警惕其持續(xù)一段時(shí)間在4%以上運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。

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