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考慮到就業(yè)市場或于明年一季度出現(xiàn)惡化，年內(nèi)美國通脹粘性較高，控制通脹或于明年出現(xiàn)一些進展，維持此前美聯(lián)儲或于明年一季度停止加息的判斷。考慮到美聯(lián)儲前瞻指引規(guī)律、泰勒規(guī)則以及實際利率水平，維持此前加息終點為5%左右，年內(nèi)后續(xù)加息125bps概率較高的判斷。美債利率還未見頂，但其未來波動預(yù)計較大，需警惕美債利率持續(xù)一段時間在4%以上運行的風(fēng)險。

▍預(yù)計美聯(lián)儲于明年一季度停止加息的概率較高。

鮑威爾9月表示美聯(lián)儲停止加息的條件主要與經(jīng)濟增長、勞動力市場、通脹相關(guān)，9月美聯(lián)儲經(jīng)濟預(yù)測意味著美國勞動力市場的惡化時點于明年一季度出現(xiàn)的概率較高。并且，預(yù)計薩姆規(guī)則衰退指標最早或于明年一季度達到0.5%水平，表明美國或于明年上半年步入實質(zhì)性衰退。當前供給端通脹有所緩解，但需求仍具有韌性，能源價格未來下跌空間有限，年內(nèi)通脹回落速度或偏慢。預(yù)計明年上半年在貨幣緊縮滯后性影響的推動下，疊加基數(shù)效應(yīng)，美國通脹會出現(xiàn)偏大幅回落。若供應(yīng)端沒有新沖擊，明年一季度美聯(lián)儲停止加息概率較大。若地緣政治沖突進一步升級，或OPEC+大規(guī)模減產(chǎn)等方面導(dǎo)致大宗商品價格大幅上升，則美國加息路徑將更為激進，且屆時停止加息時點的不確定性將提高。

▍美聯(lián)儲加息終點水平會有多高？

首先，歷史上，在臨近加息停止前夕（前1-2個議息會議）給出的加息路徑預(yù)判往往過于激進，市場預(yù)期政策利率高點比實際落地的高點高25-100bps。考慮到美聯(lián)儲或于明年一季度停止加息，因此預(yù)計未來披露的前瞻指引加息路徑或會進一步激進，但屆時政策路徑的上調(diào)或存在預(yù)期過調(diào)的風(fēng)險。其次，在泰勒規(guī)則下加息至5%并保持至明年三季度是合意的。再次，鮑威爾表示加息結(jié)束時需要整個收益率曲線實際利率均為正，并且也表示了實際聯(lián)邦基金利率可能為1%左右，從實際利率的角度來看，加息至5%是足夠緊縮的。對于后續(xù)加息的具體節(jié)奏而言，主要關(guān)注中期選舉以及通脹走勢，年內(nèi)單次加息幅度分別在75bps與50bps的概率偏高。

▍美債利率還未見頂，觸頂或于加息停止前1-3個月內(nèi)出現(xiàn)。

在1988年美聯(lián)儲再次以聯(lián)邦基金利率作為中介目標后，每輪加息過程中，美債利率往往上升至政策利率高點附近水平，美債利率高點出現(xiàn)時點往往在美聯(lián)儲加息停止時點（最后一次加息時點）的前1-3個月。考慮到每輪美聯(lián)儲政策指引在停止加息前夕會出現(xiàn)超調(diào)現(xiàn)象，但由于預(yù)計年內(nèi)后續(xù)至少加息100bps，因此，此輪加息至4.25%以上幾成定局，因此預(yù)計美債利率持續(xù)一段時間在4%以上運行的概率不低，但也需注意美債利率波動或?qū)⑤^大。長期而言，整體美債利率或趨勢性上行至加息停止前1-3個月。

▍結(jié)論：

此輪美聯(lián)儲停止加息時點與通脹與就業(yè)數(shù)據(jù)密切相關(guān)，就業(yè)市場于明年一季度惡化的概率較高，而美國經(jīng)濟預(yù)計于明年上半年由于勞動力市場疲軟而步入實質(zhì)性衰退。而對于加息節(jié)奏最重要的通脹指標預(yù)計年內(nèi)較難看到合意的回落，明年一季度或出現(xiàn)偏大幅的回落，因此我們維持此前美聯(lián)儲于明年一季度停止加息的概率較高的判斷，基于對以往加息周期中美聯(lián)儲引導(dǎo)規(guī)律、泰勒規(guī)則以及實際利率演變的分析，加息終點或為5%左右，年內(nèi)后續(xù)加息125bps的概率較高。美債利率還未見頂，長期而言，美債利率仍將是上行趨勢，觸頂時點或在加息停止前1-3個月，但美債利率未來波動預(yù)計較大，需警惕其持續(xù)一段時間在4%以上運行的風(fēng)險。

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