巴菲特在投資者和普通民眾中都是赫赫有名的人物，但是巴菲特的導(dǎo)師本杰明·格雷厄姆卻鮮有人知。但他卻是價(jià)值投資理論的創(chuàng)始人之一，他的“煙蒂股”的投資方式至今還被投資者們所熟知。

1923年，格雷厄姆就是靠著“煙蒂股”的投資理論讓他管理的格蘭赫基金在一年半內(nèi)就取得了100%以上的收益率，1926年后，格雷厄姆創(chuàng)立的新投資合伙公司——格雷厄姆·紐曼公司，其投資回報(bào)率每年都維持在30%以上，這樣的優(yōu)秀業(yè)績(jī)離不開其創(chuàng)立的價(jià)值投資理論。

巴菲特是如此評(píng)價(jià)格雷厄姆的“煙蒂股”投資理論：“你滿街找雪茄煙蒂，終于你找到一個(gè)濕透的煙蒂，你撿起來(lái)抽了一口，然后把它扔了去尋找下一個(gè)。盡管這一點(diǎn)都不優(yōu)雅，但是如果這一口雪茄是免費(fèi)的，那么這方法還是值得做的。”

【資料圖】

格雷厄姆這樣的投資方式其實(shí)非常簡(jiǎn)單，就是用低于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格來(lái)買入公司，用40美分的價(jià)格來(lái)買入1美元的公司，在公司回到1美元時(shí)再賣出，這樣的投資方式就像滿地?fù)烀赓M(fèi)雪茄一樣，非常形象。

然而放到現(xiàn)在這個(gè)投資方式實(shí)踐出的結(jié)果往往卻不盡如人意，當(dāng)我選股的時(shí)候特意去找那些市盈率低、市凈率低的股票，買了很多“煙蒂股”，結(jié)果往往不怎么美好，其原因在于本杰明·格雷厄姆的投資生涯剛好處于大蕭條時(shí)期的流動(dòng)性危機(jī)，其次，我們往往撿到的是“偽煙蒂”公司。

它們的資產(chǎn)質(zhì)量通常很差。很多公司市凈率很低、市盈率也非常低，但是這些公司的市凈率非常低是因?yàn)楣敬嬖谝恍├Y產(chǎn)，比如不掙錢的商譽(yù)、不值錢的存貨、要不回來(lái)的應(yīng)收賬款等，往往甚至爛賬、壞賬一大堆，里面藏著許許多多的隱形高息負(fù)債。公司的市盈率較低，主要是由于利潤(rùn)不真實(shí)、無(wú)法持續(xù)等原因，比如公司利潤(rùn)不穩(wěn)定，有的年份能掙錢，有的年份大幅虧損，公司利潤(rùn)不來(lái)自于主營(yíng)業(yè)務(wù)，甚至偽造利潤(rùn)，利潤(rùn)不產(chǎn)生現(xiàn)金流等。因此市場(chǎng)往往充斥著大量的偽”煙蒂“公司。

在“煙蒂”股票上投資通常是認(rèn)為其內(nèi)在價(jià)值低于市場(chǎng)報(bào)價(jià)，擁有足夠高的安全邊際，能夠有效地控制風(fēng)險(xiǎn)。但是，現(xiàn)實(shí)卻告訴我們，現(xiàn)在的“煙蒂”股中坑并不少，在統(tǒng)計(jì)資產(chǎn)價(jià)值時(shí)，許多資產(chǎn)項(xiàng)目往往需要進(jìn)行一定的打折：

貨幣資金是企業(yè)資產(chǎn)中流動(dòng)性較強(qiáng)的一種資產(chǎn)，包括現(xiàn)金、銀行存款和貨幣基金等以貨幣形式存在的資產(chǎn)，這類資產(chǎn)流動(dòng)性較好，安全性較高，在資產(chǎn)項(xiàng)目中可以不打折。

應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款都是企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中因銷售產(chǎn)品而收到的尚未到期兌現(xiàn)的商業(yè)票據(jù)，應(yīng)收款項(xiàng)融資屬于將上述應(yīng)收抵押給金融機(jī)構(gòu)獲取的現(xiàn)金流。這類資產(chǎn)可以保守估計(jì)打8折計(jì)入內(nèi)在價(jià)值。

存貨和固定資產(chǎn)需要更為謹(jǐn)慎一些，這兩項(xiàng)往往是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高發(fā)區(qū)，大名鼎鼎的“會(huì)跑路的扇貝”就是存貨里面的問(wèn)題，像是漁業(yè)、養(yǎng)殖業(yè)這些存貨真實(shí)情況非常難盤清楚的行業(yè)更需要格外小心，即使沒有造假，許多電子公司和服裝行業(yè)的存貨本來(lái)就是會(huì)固定貶值的，所以存貨資產(chǎn)需要打6折計(jì)入，而固定資產(chǎn)也是同理，許多公司也會(huì)通過(guò)做高固定資產(chǎn)真實(shí)價(jià)格的方式來(lái)虛增資產(chǎn)，特別是當(dāng)下地產(chǎn)市場(chǎng)一片“混沌”，這塊地這棟樓到底還能值多少錢都是未知數(shù)，對(duì)于固定資產(chǎn)占比過(guò)高的公司也得謹(jǐn)慎一些。

當(dāng)然，“煙蒂”公司的篩選除了需要對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)方面的排查，還要結(jié)合公司盈利質(zhì)量和分紅情況綜合考慮，關(guān)于高分紅率的公司可以參考往期文章的篩選方式。原文鏈接：年利率超過(guò)6%，穩(wěn)穩(wěn)抗通脹的資產(chǎn)在哪？

不過(guò)授人以魚不如授人以漁，現(xiàn)在價(jià)投圈的小工具功能已逐步完善，這個(gè)功能也將后續(xù)在價(jià)投圈——工具——估值篩選欄目中上線。

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