《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

近十年來，中國(guó)醫(yī)藥工業(yè)經(jīng)歷多次“洗牌”，創(chuàng)新藥尚在成長(zhǎng)期。以藥品審評(píng)審批體制改革為里程碑，中國(guó)生物醫(yī)藥近年逐漸擺脫“只做仿制藥”的標(biāo)簽，擁抱創(chuàng)新。

目前，創(chuàng)新藥依然任重道遠(yuǎn)，以兒童藥企為例，我國(guó)6000多家藥企中，專門生產(chǎn)兒童藥物的僅有10余家，有兒童藥生產(chǎn)部門的企業(yè)僅30家左右。兒童藥品適宜劑型規(guī)格缺少、企業(yè)研發(fā)和生產(chǎn)動(dòng)力不足等問題日益凸顯。

(相關(guān)資料圖)

作為“兒藥第一品牌”，海南葫蘆娃藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“葫蘆娃”,605199.SH）于2020年7月上市，位列中國(guó)醫(yī)藥工業(yè)百?gòu)?qiáng)中藥企業(yè)第45位，主打產(chǎn)品包括小兒肺熱咳喘顆粒、腸炎寧顆粒等，在研產(chǎn)品約110個(gè)。

2019年至2022年，葫蘆娃營(yíng)收較為穩(wěn)定，分別為13.06億元、11.62億元、13.54億元、15.15億元，但歸母凈利潤(rùn)近兩年較之前有所下滑，分別為1.20億元、1.22億元、0.72億元、0.85億元。

此外，公司目前還面臨一些其它需要解決的問題。

產(chǎn)品抽查不合格

葫蘆娃藥業(yè)生產(chǎn)問題引發(fā)關(guān)注已有時(shí)日。

國(guó)家藥品監(jiān)督管理局通告顯示，2022年年末，12家企業(yè)生產(chǎn)的19批次藥品不符合規(guī)定，其中，海南葫蘆娃藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司被查出的問題藥品為維U顛茄鋁膠囊Ⅱ（批號(hào)：211101），其顛茄提取物的有效成分含量不達(dá)標(biāo)。

公開信息顯示，維U顛茄鋁膠囊Ⅱ用于胃、十二指腸潰瘍、慢性胃炎、胃酸過多、胃痙攣等，含有氫氧化鋁、維生素U、顛茄提取物等成分。葫蘆娃生產(chǎn)的維U顛茄鋁膠囊Ⅱ商品名稱為謂舒欣。

另據(jù)海南省食品藥品監(jiān)督管理局官網(wǎng)，近兩年來，葫蘆娃藥業(yè)及子公司多個(gè)產(chǎn)品在藥品抽查中涉及被通報(bào)和要求整改。

無獨(dú)有偶，葫蘆娃藥業(yè)控股子公司廣西維威所生產(chǎn)的產(chǎn)品，也曾在抽檢中被發(fā)現(xiàn)問題。據(jù)山東省藥品監(jiān)督管理局藥品質(zhì)量抽檢通告，廣西維威生產(chǎn)批號(hào)為181109的感冒清熱顆粒的含量測(cè)定不符合規(guī)定，該產(chǎn)品被列入不符合規(guī)定藥品名單。

除此之外，企查查數(shù)據(jù)顯示，2022年6月，承德新愛民制藥有限公司(持股：100%)因不符合安全規(guī)則被罰款2萬元。今年3月，浙江葫蘆世家藥業(yè)有限公司(持股：100%)因不符合廣告法被罰款5萬元。

如何看待公司盈利能力

生物醫(yī)藥行業(yè)高投入、長(zhǎng)周期的特性，以及新藥研發(fā)的高度不確定性，意味著生物醫(yī)藥行業(yè)對(duì)研發(fā)技術(shù)的要求格外高，即需要實(shí)力雄厚的研發(fā)團(tuán)隊(duì)和專業(yè)成熟的分析人員。

研究機(jī)構(gòu)仍對(duì)行業(yè)前景抱有期待。隨著人口老齡化進(jìn)程推進(jìn)和“健康中國(guó)”戰(zhàn)略實(shí)施，中國(guó)的醫(yī)藥市場(chǎng)仍然有可觀的增長(zhǎng)空間。

“如何給花了大力氣做研發(fā)投入的企業(yè)合理的利潤(rùn)空間和穩(wěn)定的未來預(yù)期，會(huì)是影響中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)未來一二十年的關(guān)鍵問題?！币幻t(yī)藥創(chuàng)業(yè)者指出，一些真正有實(shí)力的產(chǎn)品有望在“大浪淘沙”中勝出，也有一部分藥企將“逐漸落伍”。

2020年至2022年，葫蘆娃研發(fā)費(fèi)用分別為0.56億元、1.18億元、1.38億元，在營(yíng)收中占比為7.42%、7%、3.72%，在A股制藥板塊排名中等偏下。

從短期看，葫蘆娃業(yè)績(jī)?cè)鏊俨诲e(cuò)。

2022年，公司營(yíng)收15.15億元，同比上升11.91%，歸母凈利潤(rùn)8568.2萬元，同比上升18.78%。2023一季報(bào)顯示，公司營(yíng)收5.27億元，同比上升32.09%；歸母凈利潤(rùn)4056萬元，同比上升35.59%。

“業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)主要原因系主要產(chǎn)品小兒肺熱咳喘顆粒以及腸炎寧系列等主要產(chǎn)品銷售收入增長(zhǎng)較多。2022年小兒肺熱咳喘顆粒（4g）2022年度同比增長(zhǎng)24.68%，腸炎寧系列增長(zhǎng)同比增長(zhǎng)61.58%。”葫蘆娃方面表示。

（數(shù)據(jù)來源：Wind）

但拉長(zhǎng)周期，從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，公司周轉(zhuǎn)能力趨弱。2020年至2022年，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別0.89、0.82、0.74。

盈利能力也呈下滑趨勢(shì)，2020年至2022年，公司毛利率為61.81%、59.74%、57.85%，凈利率分別為10.46%、5.14%、5.59%。

凈利率腰斬與銷售費(fèi)用增加高度相關(guān)。2019年與2020年，其銷售費(fèi)用中的工資薪酬均穩(wěn)定在6700萬元左右，但到了2021年這一項(xiàng)目達(dá)到1.05億元，2022年為1.12億元。

頗為蹊蹺的是，葫蘆娃經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量卻在加速凈流入，2022年該指標(biāo)為2.39億元，高于2021年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量（1.02億元），也高于同期扣非凈利潤(rùn)（0.68億元）。

前述業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額大幅高于凈利潤(rùn)，如果不是固定資產(chǎn)折舊、無形資產(chǎn)攤銷大幅減少所致，或應(yīng)收賬款大量回收，則數(shù)據(jù)可能存在其它原因。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流一定程度反映反映預(yù)收賬款，但是后者需等確認(rèn)收入和費(fèi)用后計(jì)入營(yíng)業(yè)收入，因此存在滯后影響。

2021年及2022年，葫蘆娃固定資產(chǎn)折舊凈額分別為3.72億元、3.64億元；無形資產(chǎn)攤銷費(fèi)用分別為1.14億元、1.02億元；應(yīng)收賬款分別為3.4億元、3.27億元。這也意味著，公司并不具備經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額大幅凈流入的客觀條件。

公司方面表示，“2022年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~較上年同期增長(zhǎng)132.93%，主要系報(bào)告期內(nèi)，國(guó)內(nèi)疫情突發(fā)，公司預(yù)收貨款增加所致，當(dāng)期形成現(xiàn)金流入，數(shù)據(jù)不存在可疑的情形。”

2021年至2022年，葫蘆娃預(yù)收款項(xiàng)（合同負(fù)債）從0.66億元增加到2.62億元。

高管配偶涉嫌短線交易

二級(jí)市場(chǎng)方面，葫蘆娃股價(jià)在2022年年末達(dá)到22.80元/股，此前一度徘徊在15元/股上下，經(jīng)歷了從上漲到瘋漲的過程后，近期再次被打回“原型”。

股價(jià)推動(dòng)之一是新冠治療藥當(dāng)中的網(wǎng)紅產(chǎn)品——布洛芬。葫蘆娃在互動(dòng)平臺(tái)表示，公司目前生產(chǎn)的退燒用藥有布洛芬顆粒、小兒氨酚黃那敏顆粒、復(fù)方感冒靈片、復(fù)方氨酚烷胺膠囊、氨酚偽麻美芬膠囊、小兒肺熱咳喘顆粒（4g）、感冒清熱顆粒等。

兒童藥身處黃金賽道，而中成藥更是近年來的資本熱土。政策亦對(duì)國(guó)產(chǎn)醫(yī)藥企業(yè)予以一定傾斜，醫(yī)藥一度成了“風(fēng)口”，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資迎來小高潮。

葫蘆娃正在不斷擴(kuò)產(chǎn)，2020年至2022年，公司在建工程為2273萬元、1.5億元、4.33億元，今年一季度為4.77億元。

3月16日，葫蘆娃公告，公司擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，募集資金總額不超5億元。扣除發(fā)行費(fèi)用后募集資金凈額將按輕重緩急順序投資于南寧生產(chǎn)基地二期項(xiàng)目、數(shù)字化建設(shè)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

值得注意的是，葫蘆娃及重要股東正面臨一定的資金壓力。2020年至2022年，葫蘆娃短期借款分別為2億元、4.39億元、5億元。截至2022年年末，公司貨幣資金為4.80億元，無法完全覆蓋同期短期借款。

Wind數(shù)據(jù)顯示，控股股東海南葫蘆娃投資發(fā)展有限公司質(zhì)押率35.91%，占總股本15%；實(shí)控人之一湯旭東股權(quán)質(zhì)押率高達(dá)1000%，占總股本的2.74%；第三大股東杭州中嘉瑞管理合伙企業(yè)股權(quán)質(zhì)押率高達(dá)76.67%，占總股本6.3%。

葫蘆娃的現(xiàn)狀是多種因素疊加的結(jié)果，而更深遠(yuǎn)的背景則是制藥業(yè)產(chǎn)業(yè)環(huán)境正在快速變化。2017年以來，中國(guó)新藥評(píng)審提速，進(jìn)口藥快速進(jìn)入中國(guó)，醫(yī)保局以“團(tuán)購(gòu)”壓低藥價(jià)。

多重挑戰(zhàn)下，“家族式”的企業(yè)運(yùn)作方式也引起市場(chǎng)關(guān)注。

天眼查顯示，葫蘆娃藥業(yè)的實(shí)控人為劉景萍及湯旭東夫婦，大股東海南葫蘆娃投資發(fā)展有限公司持股比例為41.76%，劉景萍通過持有葫蘆娃投資60%的股權(quán)間接持有公司25.09%的股權(quán)。劉景萍夫婦的其余親屬也通過各種不同方式間接持有公司股份。

1月9日葫蘆娃公告，副總經(jīng)理韋天寶因涉嫌違反證券法律法規(guī)被上交所采取監(jiān)管措施，其配偶近期買賣公司股票的行為構(gòu)成短線交易。

公告顯示，2022年6月至2022年11月，韋天寶的配偶吳雪雯累計(jì)買入公司股票18500股，累計(jì)賣出公司股票14500股，獲盈利18039元。

此前，中國(guó)進(jìn)口藥物審批周期長(zhǎng)，為本土企業(yè)帶來相對(duì)寬松的發(fā)展期。未來，中國(guó)企業(yè)將在失去審批窗口保護(hù)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中，和外資藥企比速度、拼價(jià)格。葫蘆娃依然任重道遠(yuǎn)。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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