文/樂(lè)居財(cái)經(jīng)程孟瑤

冬寒漸散氣溫回暖，簡(jiǎn)智翻出家里的采茶裝備，準(zhǔn)備上山去了。每年三四月份，都是他們那里采摘春茶的時(shí)節(jié)。采茶大軍中，有不少上了年紀(jì)的采茶人，有些人采了一輩子茶，有些是因?yàn)橥诵莼丶?，采茶補(bǔ)貼一下家用。

(資料圖)

簡(jiǎn)智是其中不可多見(jiàn)的年輕人，因?yàn)橐咔榻獬?，家里的民宿生意恢?fù)，他干脆辭掉昆明的工作回家?guī)兔α?。眼瞅著旅游淡季，家里生意不需要那么多人，他決定跟著村子里的老人去采茶。

其實(shí)小時(shí)候他也被外婆帶著去采過(guò)茶，印象中，白天出門(mén)，他在茶山上玩一天，太陽(yáng)落山之前跟著外婆把新鮮茶葉背下山，交到一個(gè)茶販子手里，他就可以和外婆回家了。

他不知道等他回家后，這些茶葉還會(huì)被統(tǒng)一運(yùn)輸?shù)街撇鑿S，然后被晾曬、炒制，包裝成一小包，賣(mài)往全國(guó)各地，甚至銷(xiāo)往海外。

如今，茶葉產(chǎn)業(yè)已經(jīng)有了完整的產(chǎn)業(yè)鏈，不少茶廠也升級(jí)為了現(xiàn)代化工廠，頭部企業(yè)更爭(zhēng)相敲響資本市場(chǎng)大門(mén)。近期，由早年茶廠改制而來(lái)的普洱瀾滄古茶股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“瀾滄古茶”）第二次向港交所主板提交上市申請(qǐng)，中信建投國(guó)際、招商證券國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。

公開(kāi)信息顯示，瀾滄古茶曾于2020年7月遞表深交所，尋求A股主板上市，但在原定的2021年6月3日上會(huì)前主動(dòng)撤回了申請(qǐng)材料，彼時(shí)，瀾滄古茶方面表示，疫情導(dǎo)致上會(huì)人員社區(qū)被封控，所以向證監(jiān)會(huì)提交撤回申請(qǐng)材料，并計(jì)劃推遲六個(gè)月后再次啟動(dòng)上市相關(guān)工作。

但事實(shí)是，瀾滄古茶再一次重提IPO是一年后的2022年5月，而且選擇了轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。彼時(shí)，市場(chǎng)有不少聲音認(rèn)為“赴港IPO是瀾滄古茶沖A受阻做出的無(wú)奈選擇”，首次遞表港交所失效后，今年2月，瀾滄古茶更新了招股書(shū)，從更新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，瀾滄古茶2022年?duì)I收、凈利出現(xiàn)雙下滑，其中凈利潤(rùn)同比接近腰斬。同樣值得關(guān)注的還包括其經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量下降，存貨周轉(zhuǎn)慢、茶葉存貨量大等情況。

三八紅旗手50歲創(chuàng)業(yè)

瀾滄古茶的前身為瀾滄縣古茶山景邁茶廠，1975年茶廠遷至瀾滄縣城，成立瀾滄縣茶廠，國(guó)企改制加上經(jīng)營(yíng)不善，1998年茶廠破產(chǎn)清算，當(dāng)時(shí)已經(jīng)48歲的杜春嶧帶著36名下崗工人籌資30.9萬(wàn)元成立了古茶公司，并以公開(kāi)拍賣(mài)方式取得了原茶廠的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，成為當(dāng)家人。杜春嶧是景邁茶廠首期培訓(xùn)班學(xué)員，入廠時(shí)才16歲。

1998年5月-2002年7月，古茶公司出現(xiàn)頻繁的股權(quán)變動(dòng)，2002年7月完成工商登記時(shí)，古茶公司的股東為48名，但其實(shí)際出資人有60人。代持關(guān)系主要存在于夫妻、母子之間，比如杜春嶧代持有其丈夫石躍、胞弟杜作綱的部分股權(quán)。

2002年10月-2010年5月之間，古茶公司再度出現(xiàn)頻繁的股權(quán)變，有部分出資人因個(gè)人資金需求將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他股東，也有近親屬間出資轉(zhuǎn)讓、繼承，其股東名單發(fā)生變換，股東人數(shù)變更為47人，但實(shí)際出資人為58人，依然存在不少代持情況。

2018年2月，古茶公司整改制成為瀾滄古茶時(shí)，共有48名股東，實(shí)際出資人57人，直到2019年9月，瀾滄古茶委托持股全部解除。

遞表深交所時(shí)，瀾滄古茶由杜春嶧持股18.97%，其女兒石艾靈持股6.43%，其配偶石躍持股2.80%，其胞弟杜作綱、妹夫許建和分別持股0.48%。此外王娟持股13.88%，廣州天速持股8.28%，王娟又持有廣州天速60%的股份。王娟于2007年加入公司，在茶葉產(chǎn)品銷(xiāo)售和企業(yè)運(yùn)營(yíng)方面有超過(guò)17年的經(jīng)驗(yàn)。

遞表港交所時(shí)，瀾滄古茶的股權(quán)結(jié)構(gòu)再次發(fā)生變化。杜春嶧直接只顧18.07%，王娟持股13.22%，廣州天速持股7.79%，石艾靈持股6.12%，石躍持股2.66%。杜春嶧、王娟為公司控股股東。

股權(quán)發(fā)生變化主要是在2021年9月，瀾滄古茶曾發(fā)生過(guò)一次300萬(wàn)元的注冊(cè)資本增加，由員工持股平臺(tái)廣州烏金認(rèn)繳，王娟對(duì)廣州烏金持股比例為33.3%，張慕衡作為執(zhí)行董事持有廣州烏金約16.67%的合伙權(quán)益；王娟和張慕衡共同持有廣州天速100%的股權(quán)。

自然人股東之間頻繁的股權(quán)交易；老股東的增資、減資、退出；親屬關(guān)系間的股權(quán)代持、繼承等也為瀾滄古茶日后上市埋下了隱患。

回避證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢

2020年12月4日，證監(jiān)會(huì)就曾對(duì)瀾滄古茶深交所主板上市出具了反饋意見(jiàn)，涉及規(guī)范性、信息披露、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)三大類(lèi)共50個(gè)問(wèn)題，其中股權(quán)變更以及增資情況被重點(diǎn)問(wèn)詢。

比如2019年9月公司股東杜春嶧、徐維仙等9人的與石艾靈、周榮昌等人的代持關(guān)系以及解除代持的情況；2012年-2018年多名股東增資價(jià)格存在明顯差異的定價(jià)依據(jù)及合理性；2020年3月聘任其IPO保薦機(jī)構(gòu)華創(chuàng)證券員工劉佳杰為公司董事、副總經(jīng)理是否存在利益安排或一攬子交易；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量波動(dòng)較大且與凈利潤(rùn)存在差異的原因及合理性；報(bào)告期申報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)表與原始財(cái)務(wù)報(bào)表涉及差異調(diào)整的具體事項(xiàng)、內(nèi)容和理由；報(bào)告期內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)模式收入大幅增加的原因及合理性，并結(jié)合經(jīng)銷(xiāo)合同條款及實(shí)際執(zhí)行情況，說(shuō)明該模式下商品所有權(quán)相關(guān)的主要風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是否實(shí)際轉(zhuǎn)移給經(jīng)銷(xiāo)商……

但在隨后更新的招股書(shū)中，瀾滄古茶僅對(duì)部分問(wèn)題進(jìn)行了解釋說(shuō)明，針對(duì)股權(quán)和出資瑕疵避而不談。比如2012年2月王娟以9.87元/出資額增資；2017年8月廣州天速以15.48元/出資額增資；2018年3月景邁新實(shí)業(yè)和福思投資入股價(jià)格為5.83元/股，2019年9月凱易恒正的入股價(jià)格又變成13.3元/股；各次增資的定價(jià)依據(jù)及合理性，尤其是廣州天速明顯高價(jià)增資以及2018年增資價(jià)格明顯較低的原因就沒(méi)有進(jìn)行解釋。

樂(lè)居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》還注意到，除了外部股東進(jìn)入進(jìn)入價(jià)格不一樣，其老股東之間轉(zhuǎn)讓價(jià)格也有差異，2012年7月，杜春嶧從李從安、王沛懿、普世樺接盤(pán)股份的價(jià)格分別為1元/出資額、5元/出資額、6.26元/出資額。2012年2月，王娟增資入股時(shí)，增資價(jià)格為9.87元/出資額。

轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，證監(jiān)會(huì)國(guó)際部對(duì)其境外上市提出7個(gè)疑問(wèn)，其中又有4個(gè)與瀾滄古茶的股權(quán)、股東有關(guān)。

包括要求補(bǔ)充說(shuō)明是否仍然存在股權(quán)代持情況；近親屬之間轉(zhuǎn)讓股權(quán)的原因及背景，是否存在爭(zhēng)議或者潛在糾紛？詳細(xì)說(shuō)明廣州天速等4家公司增資入股的原因及定價(jià)依據(jù)，是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或利益輸送安排？公司股東、董事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員及其他主要員工在茶葉專(zhuān)業(yè)合作社持股或任職的情況。但在瀾滄古茶隨后披露的招股書(shū)中，不僅對(duì)此未做進(jìn)一步的詳細(xì)說(shuō)明，反而刻意隱去了一些關(guān)聯(lián)關(guān)系。

比如在此前A股的招股書(shū)中，瀾滄古茶曾提到王娟成立的純茗茶業(yè)，其胞姐王冰持股100%的墨江烏金，都曾是瀾滄古茶的下游經(jīng)銷(xiāo)商，合作關(guān)系分別于2016年和2019年才解除，但是2007年王娟就加入了瀾滄古茶，歷任古茶公司營(yíng)銷(xiāo)中心總經(jīng)理、古茶公司總經(jīng)理及董事，現(xiàn)任公司董事兼總經(jīng)理，雙重身份至少維持了9年。

但在港股招股書(shū)中，瀾滄古茶隱去了這一部分關(guān)聯(lián)交易；還有瀾滄古茶曾向廣州天速購(gòu)買(mǎi)電商系統(tǒng)開(kāi)發(fā)服務(wù)產(chǎn)品，港股招股書(shū)中，同樣查詢不到這段交易。

2022年凈利接近腰斬

瀾滄古茶主要經(jīng)營(yíng)茶產(chǎn)品，尤其是普洱茶，旗下品牌有“瀾滄古茶—1966”及“瀾滄古茶—茶媽媽”，并于2022年7月推出新產(chǎn)品線巖冷。1966及茶媽媽兩條產(chǎn)品線產(chǎn)生絕大部分茶葉產(chǎn)品銷(xiāo)售收益。1966產(chǎn)品線是瀾滄古茶最大收益來(lái)源，該產(chǎn)品線2020年-2022年的收入分別為2.99億元、4.14億元、3.01億元。2022年，1966產(chǎn)品線為瀾滄古茶貢獻(xiàn)了65.1%的收入，同期茶媽媽的收入占比為31.2%，收益增長(zhǎng)主要受推出新產(chǎn)品及小青柑等陳皮普洱產(chǎn)品越來(lái)越受歡迎所推動(dòng)。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按2021年普洱茶產(chǎn)品產(chǎn)生的收益計(jì)算，瀾滄古茶是中國(guó)第二大普洱茶公司，其2.8%的市場(chǎng)占有率，與第一名大益普洱茶差了10個(gè)百分點(diǎn)，要縮小差距壓力不小，招股書(shū)數(shù)據(jù)也顯示，瀾滄古茶的業(yè)績(jī)似乎走起了下坡路。

2020年-2022年，瀾滄古茶營(yíng)業(yè)收入4.06億元、5.59億元、4.63億元，2022年同比下滑17.15%；凈利潤(rùn)1.23億元、1.29億元、7050萬(wàn)元；同比下滑45.34%。

從銷(xiāo)售管道上看，報(bào)告期內(nèi)，瀾滄古茶來(lái)自經(jīng)銷(xiāo)商的收益占總收益的比重較高，長(zhǎng)期維持在7成以上，2020年-2022年分別為79.0%、80.3%、72.4%。不過(guò)其經(jīng)銷(xiāo)商營(yíng)運(yùn)的門(mén)店報(bào)告期內(nèi)有所減少，從2020年的566家減少至2021年的531家，到2022年剩下508家。截至2022年底，瀾滄古茶共有528家線下門(mén)店，其中24家為自營(yíng)，504家為經(jīng)銷(xiāo)商門(mén)店，通過(guò)在線銷(xiāo)售管道去年?duì)I收約為5423萬(wàn)元，占總收益11.7%。

值得注意的是2021年，在瀾滄古茶經(jīng)銷(xiāo)商運(yùn)營(yíng)門(mén)店數(shù)量減少的情況下，其營(yíng)收同比增長(zhǎng)37.39%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.82%。如果把時(shí)間線拉長(zhǎng)到2019年-2021年，瀾滄古茶在直營(yíng)門(mén)店僅增加13家，經(jīng)銷(xiāo)商運(yùn)營(yíng)門(mén)店減少了118家的情況下，其營(yíng)收增加了1.82億元。

異常的數(shù)據(jù)也被證監(jiān)會(huì)要求說(shuō)明經(jīng)銷(xiāo)模式收入大幅增加的原因及合理性，并結(jié)合經(jīng)銷(xiāo)合同條款及實(shí)際執(zhí)行情況，說(shuō)明該模式下商品所有權(quán)相關(guān)的主要風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬是否實(shí)際轉(zhuǎn)移給經(jīng)銷(xiāo)商。

據(jù)悉，2019年-2021年，瀾滄古茶的營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為21.7%，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的幾年間，瀾滄古茶也暴露出不少問(wèn)題。

營(yíng)收利潤(rùn)表現(xiàn)不佳，瀾滄古茶試圖通過(guò)上市融資補(bǔ)救。據(jù)悉，瀾滄古茶計(jì)劃融資用于未來(lái)3年的全管道營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、物流倉(cāng)儲(chǔ)中心、技術(shù)中心、戰(zhàn)略投資、信息化系統(tǒng)建設(shè)等。根據(jù)此前的招股書(shū)，瀾滄古茶擬募資金額6.28億元。

平均4.5年賣(mài)出一份茶

2020年-2022年，瀾滄古茶的毛利率分別為70.4%、65.9%、65.9%；同期凈利率分別為30.3%、23.1%、15.2%，毛利率與凈利率之間的差額主要來(lái)自銷(xiāo)售開(kāi)支及行政開(kāi)支。

報(bào)告期內(nèi)，瀾滄古茶分別產(chǎn)生銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支8698.1萬(wàn)元、1.22億元，1.36億元，其中占比最大的廣告及宣傳費(fèi)用分別為3377.1萬(wàn)元、3930.1萬(wàn)元、3994.8萬(wàn)元，占總收益的8.3%、7.0%、8.6%。

瀾滄古茶的線下行銷(xiāo)活動(dòng)主要為品茶會(huì)、茶藝師競(jìng)賽、藝術(shù)表演、嘉年華等，在線營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)則包括投放電視廣告、制作短視頻等。瀾滄古茶近幾年還推出了杯裝茶和袋泡茶，但銷(xiāo)售效果一般。去年7月，瀾滄古茶推出“瀾滄古茶—巖冷”品牌，進(jìn)軍新式茶飲，打造為質(zhì)量上乘、包裝時(shí)尚又方便飲用的產(chǎn)品線。

銷(xiāo)售利潤(rùn)增長(zhǎng)停滯的另一面，是瀾滄古茶的存貨一路飆升，2017年時(shí)只有2.82億元，到了2022年增加到8.77億元，5年內(nèi)同比增長(zhǎng)278.01%。

一般來(lái)說(shuō)，普洱茶產(chǎn)品通常時(shí)間越久價(jià)值也越高。所以普洱茶的生產(chǎn)需要將不同年份的毛茶拼配成茶餅以體現(xiàn)層次豐富的口感。因此，茶葉生產(chǎn)企業(yè)需要妥善貯存不同年份的毛茶及普洱茶制成品，這就會(huì)表現(xiàn)出較高的原材料和產(chǎn)品在存貨中。2022年，瀾滄古茶的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到了1617天，數(shù)據(jù)與行業(yè)平均水平保持了一致。

瀾滄古茶主要產(chǎn)區(qū)為普洱、臨滄和西雙版納，其中普洱景邁山是重要的貨源地，瀾滄古茶是景邁山古茶樹(shù)毛茶最大的買(mǎi)家。2020年-2022年，瀾滄古茶毛茶采購(gòu)額分別為9990萬(wàn)元、1.97億元、1.65億元。

截至2022年，瀾滄古茶已經(jīng)“囤”了超過(guò)3700噸采自15個(gè)以上不同年份的毛茶和在制茶葉，瀾滄古茶將這些毛茶作為重要資產(chǎn)。而瀾滄古茶的普洱茶年產(chǎn)量只有600多噸。

對(duì)于日益加重的存貨和周轉(zhuǎn)壓力，瀾滄古茶表示，存貨主要是因?yàn)闅v年業(yè)績(jī)持續(xù)上升，公司對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期感到樂(lè)觀形成的，充足的存貨可有助于品牌應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化和擴(kuò)張新門(mén)店。同時(shí)，毛茶和正在制作中的茶葉，若保存得當(dāng)可儲(chǔ)存數(shù)十年。

不過(guò)其普洱茶的售價(jià)也出現(xiàn)天花板。2020年-2022年，其普洱茶單價(jià)售價(jià)分別為799元/公斤、808元/公斤、722元/公斤，2021年突破800元/公斤之后，迅速回落至722元/公斤；作為對(duì)比，2017-2019年其普洱茶單價(jià)分別為378.61元/公斤、500.82元/公斤、579.94元/公斤，持續(xù)穩(wěn)增，年平均價(jià)格漲幅超30%。

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