缺不缺錢，什么更香？

作者：李歡

(資料圖片僅供參考)

編輯：徐勇

風品：令煜

來源：銠財——銠財研究院

站在風口，2023注定是新能源企業(yè)的資本化大年。

3月31日，首航新能過會，28日艾羅能源、威邁斯也成功入列。3月16日，聚成科技更新了招股書，沖擊創(chuàng)業(yè)板，能如愿么？

01

主營毛利率連續(xù)下滑

研發(fā)費占比低于同行

LAOCAI

公開信息顯示，聚成科技是一家專注于金剛石制品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售的高科技企業(yè)。

2020-2022年營收4.73億元、4.77億元、12.12億元；歸母凈利1.39億元、9436.44萬元、2.32億元。

對于2022年的營利大增，聚成科技表示，主營業(yè)務收入大漲，主要受單價更高的鎢絲線產(chǎn)品量產(chǎn)銷售，以及鎢絲線市場需求快增影響。

所言不虛。深入產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，報告期內(nèi)主營業(yè)務收入占比99.79%、99.81%及98.76%。

2020-2021年，主營業(yè)務收入以碳鋼線產(chǎn)品為主。而隨著鎢絲線產(chǎn)品逐步量產(chǎn)，2022年其收入占比超越碳剛線，升至73.42%。

相較碳鋼線，鎢絲線具備高破斷拉力值、高扭轉(zhuǎn)值等優(yōu)異性能表現(xiàn)，能有效降低硅片生產(chǎn)環(huán)節(jié)的碎片率，因此單價較碳鋼線更高。

考量在于，盡管鎢絲線比例上升，但依然難挽公司主營業(yè)務毛利率下滑之勢：2020-2022年分別為48.89%、40.56%和36.45%。

尤其2022年，甚至已低于39.46%的可比同行均值。

長遠看，若聚成科技不能持續(xù)提升金剛線產(chǎn)品競爭力、有效控制生產(chǎn)成本，仍存主營業(yè)務毛利率下降風險。

看看研發(fā)支出，不算多苛言：報告期內(nèi)研發(fā)費分別為 1601.00 萬元、1947.76 萬元和 2831.57 萬元，占營收比3.38%、4.08%和 2.31%。不但體量小、占比下滑，也遠低于可比同行均值的7.5%、6.77%、5.23%。

聚成科技給出的理由有兩方面。一是研發(fā)團隊精簡，導致公司研發(fā)費用中職工薪酬支出整體較低；二是主營業(yè)務聚焦于金剛線領(lǐng)域，因此研發(fā)切入點較集中，研發(fā)項目主要聚焦于金剛線新產(chǎn)品的制備、生產(chǎn)工藝的改良及相關(guān)生產(chǎn)設(shè)備的升級改造。

研究方向聚焦，是個好消息，可精簡研發(fā)團隊是否值得商榷呢？說千道萬不如白銀一片。作為前沿新興賽道，行業(yè)高迭代強競爭，若不持續(xù)提升自身競爭力，公司靠啥脫穎而出、持續(xù)成長、贏在當下及未來。

02

大客戶依賴、應收賬款持增

募資擴產(chǎn)多少嚴謹性？

LAOCAI

看看大客戶的集中依賴，或已有隱憂信號。

2020-2022年，公司向各期前五大客戶銷售的金額分別3.37億元、3.18億元和9.45億元，占主營業(yè)務收入比71.32%、66.59%及77.89%。

以2022年為例，TCL中環(huán)占總營收比達到52.68%，占據(jù)超半壁江山。若拉長視線，其占比例更實現(xiàn)三連增，短短兩年就實現(xiàn)占比翻倍。

行業(yè)分析師郭興表示，大客戶集中依賴，易讓企業(yè)市場話語權(quán)降低，導致應收賬款高企等積弊。一旦客戶出現(xiàn)變動或需求下降，業(yè)績波動不可避免，如何加強業(yè)績抗風險力是一個核心思考。

2020年至2022年，聚成科技賬面應收賬款價值為 9173.50 萬元、11117.16 萬元和 32595.43 萬元，持續(xù)增高；占流動資產(chǎn)的比為 17.45%、14.70%、 32.43%。

眾所周知，應收賬款高企除了擠壓現(xiàn)金流、也易帶來壞賬減值風險，折射出企業(yè)產(chǎn)品競爭力、市場話語權(quán)亟待提升。尤其一旦上市成功，伴隨規(guī)模擴容上述依賴是否加重、應收賬款是否增多，進而為穩(wěn)健發(fā)展埋下隱患值得考量。

聚焦募資，擬募15.27億元中約9億元擬用于年產(chǎn)9000萬公里金剛石線項目、1.27億元用于研發(fā)中心建設(shè)項目、5億元用于補充流動資金項目。

做大做強、追求規(guī)模效應之心值得肯定，然2020年至2022年，公司主要產(chǎn)品金剛線產(chǎn)能分別為1226.07萬公里、1698.79萬公里、2588.58萬公里。即使以2022年計，此番新增產(chǎn)能也達現(xiàn)有產(chǎn)能的3倍多，是否過于激進呢？

況且，2020年至2022年，聚成科技產(chǎn)能利用率分別為82.49%、74.58%、84.93%。并不穩(wěn)定也不飽和，疊加上述大客戶、應收賬款表現(xiàn)，上述募資大擴產(chǎn)多少合理性、嚴謹性？一旦后續(xù)去化不利，衍生影響幾何呢？

03

夫妻控股超80%

大額分紅vs募資補流

LAOCAI

公開資料顯示，聚成科技成立于2017年8月，由張福軍與蘇州正福緣分別以貨幣資金出資2700萬元、300萬元設(shè)立。

透過股權(quán)結(jié)構(gòu)可知，IPO前，張福軍直接持有公司42.18%股權(quán)，為控股股東。同時，張福軍及其配偶楊艷紅還通過蘇州新佳合、蘇州正福緣、聚成福圓咨詢間接控制28.12%、7.81%、4.12%股權(quán)。總的算下來，夫婦二人直接和間接控制聚成科技合計達82.24%股權(quán)。

且目前，張福軍擔任聚成科技董事長、總經(jīng)理，楊艷紅擔任該公司董事，對公司決策產(chǎn)生重大影響。

換言之，聚成科技是一家家族企業(yè)，股權(quán)集中度較高。

行業(yè)分析師于盛梅表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利運營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。家族企業(yè)治理透明性、決策先進性、開放性、精準度前瞻度，往往是輿論關(guān)注焦點。

2021年，聚成科技突擊分紅2.3億元，該金額大約為三年凈利潤之和的八成。截至2022年底，聚成科技賬面貨幣資金僅4703.96萬元。

一邊分紅一邊募資補流，到底缺不缺錢、真實上市目的是啥呢？多用些研發(fā)投入、主業(yè)精進、提升市場話語權(quán)，是否更香？

本文為銠財原創(chuàng)

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