偃旗息鼓、重整旗鼓！

作者：劉峻

編輯：李偉

【資料圖】

風(fēng)品：黃慧

來源：銠財——銠財研究院

質(zhì)量抽查威力有多大？

1月6日，羊絨世家遞交招股書，擬沖刺深交所IPO。當(dāng)日，2023年第一批首發(fā)企業(yè)信披質(zhì)量抽查抽簽情況出爐，羊絨世家位列其中。2月6日，羊絨世家審核狀態(tài)改為終止審查。

短短一月即宣告折戟，著實快了些。以至有媒體用“一查就撤”來形容。為何“撤單”？抽查威力這么大么？自身實力成色幾何？

01

凈利較薄、營收成長性待提升

“代工”業(yè)務(wù)有多香？

LAOCAI

“纖維寶石”、“纖維皇后”，談起羊絨可謂人設(shè)高大上。

那么，一件羊絨衫需多少錢呢？

“溫暖全世界”的鄂爾多斯羊絨衫給出的答案是最低1000多元。

羊絨世家的答案卻是不足兩百元。

談及低價，與羊絨世家大牌代工標(biāo)簽緊密聯(lián)系。此次IPO，無疑其不想再當(dāng)“幕后英雄”。

聚焦3.5億元募資，將用于營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目及智能化生產(chǎn)線建設(shè)項目，分別為2.2億元、1.3億元。6成募資將用于開店，其中包括新增100家銷售門店。

做大做強、提升聲量之心溢于言表。只是彼時一同發(fā)布的抽查消息，讓一些輿論不乏悲觀預(yù)期，如今看來可謂一語成讖。

同時近期市場有關(guān)IPO“紅黃燈”傳聞中，服裝、家裝等赫然被標(biāo)注“黃燈行業(yè)”，IPO審核時可能受到一定限制。

當(dāng)然，無論限制傳聞還是現(xiàn)場檢查，說到底也只是一塊試金石，實力底色才是成敗不二法門。

公開資料顯示，羊絨世家是一家以羊絨、羊毛等毛絨材料為核心的服裝、服飾企業(yè)，主要從事時尚服裝、服飾的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要涉及品牌業(yè)務(wù)及成衣定制業(yè)務(wù)兩大板塊。

所謂成衣定制業(yè)務(wù)，實質(zhì)是為包括阿瑪尼等國際大牌提供代工服務(wù)。

如招股書所言，公司成衣定制業(yè)務(wù)憑借多年的毛絨類服裝服飾服務(wù)經(jīng)驗，贏得了ARMANI、CAROLL、SUITSUPPLY等國際客戶認(rèn)可。

除代工外，羊絨世家還開發(fā)了“METTE”“SPRINGAIR”“METTE KIDS”三大自主品牌。

看似可觀，然2019-2022上半年（以下簡稱報告期），自主品牌營收為1.98億元、2.06億元、2.77億元、1.16億元，占比27.10%、32.09%、37.26%、36.56%。成衣定制業(yè)務(wù)為3.34億元、2.88億元、3.43億元、1.30億元，占比45.67%、44.70%、45.99%、41.11%，另外約兩成收入由紗線業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。

可見，成衣定制一直高于自主品牌，這或也是企業(yè)業(yè)績成長性一般、凈利較薄的主因。

報告期內(nèi)，羊絨世家營收為7.35億元、6.48億元、7.5億元和3.19億元，同期歸母凈為5986.76萬元、3582.76萬元、6887.2萬元和3107.21萬元。

除了2020年營利雙滑，營收規(guī)模滯漲，低盈利性也肉眼可見。以2022年上市的71家主板公司為例，Wind數(shù)據(jù)顯示僅3家2021年歸母凈利低于0.70億元。

據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院《中國羊絨行業(yè)產(chǎn)銷需求與市場前瞻分析報告》，目前，羊絨行業(yè)可分為三梯隊。

營收超百億的鄂爾多斯為第一梯隊，營收在30-100億之間的企業(yè)有新澳股份等為第二梯隊，第三梯隊則是其余營收30億元以下的大部企業(yè)。顯然，羊絨世家屬于第三梯隊，綜合實力有待提升。

追其原因，以2022上半年為例，成衣定制平均售價僅118.88元/件，毛利率29.97%，同期自主品牌達(dá)到575.54元/件，毛利率61.47%。

即使自主品牌利潤超60%，定價在同業(yè)中也不算高，鄂爾多斯自營銷售均價超1000元/件。

招股書亦坦言，目前服裝行業(yè)利潤分配格局是，產(chǎn)業(yè)鏈越靠下游毛利率越高，品牌商和銷售商利潤遠(yuǎn)高于加工生產(chǎn)商，平均毛利率約在40-50%，而服裝制造商毛利率僅15%左右。

代工業(yè)務(wù)比重高，自然境外收入也低不了。報告期內(nèi)，羊絨世家境外收入占主營業(yè)務(wù)收入比為64.28%、60.72%、55.41%和58.72%。在國際貿(mào)易日益復(fù)雜情況下，如何夯實業(yè)績穩(wěn)健性也是一靈魂考題。

同時，代工附加值低，也導(dǎo)致自主創(chuàng)新力不夠。報告期內(nèi)，羊絨世家研發(fā)費分別約為1656萬元、1422萬元、1787萬元、906萬元。占營收比為2.25%、2.19%、2.38%、2.84%。

行業(yè)分析師劉俊群認(rèn)為，這也是目前服裝業(yè)一大痛點，代工基本都是針對B端用戶，C端還沒樹立起品牌性，創(chuàng)新能力不足，嚴(yán)重依賴大客戶都是通病。一旦客戶丟失，業(yè)績將是致命打擊。如何加快自主品牌轉(zhuǎn)型、提升核心資源把控力是待解難題。

02

渠道建設(shè)四問

大力開店非萬能

LAOCAI

這或就是6成募資押寶開店的用意所在。

考量在于，規(guī)模開店也是一把雙刃劍。

據(jù)悉，羊絨世家線下門店運營模式是“直營為主、加盟為輔”，報告期內(nèi)門店總數(shù)由2019年末的99家增至2022年6月末的138家。其中，直營門店由58家增至88家，加盟店由41家增至50家。

聚焦本次IPO，羊絨世家計劃未來3年內(nèi)將以租賃形式開設(shè)100家直營門店。

足夠雄心勃勃，只是衍生風(fēng)險幾何？

截至2022年6月底，88家直營店和50家加盟店上半年分別創(chuàng)收0.85億元和0.24億元。前者平均月收入不足17萬，后者更不足9萬元。運營能力有無提升空間？

線下擴張勢必帶來高額的租賃、管理、人力等成本。報告期內(nèi)，公司租賃費分別為1828.57萬元、2218.15萬元、131.04萬元及28.64萬元。2021年起大幅下降是因根據(jù)新租賃準(zhǔn)則，門店租賃費用通過使用權(quán)資產(chǎn)折舊在銷售費中體現(xiàn)，2021年為2522.34萬元，2022上半年達(dá)1308.39萬元。精細(xì)化水平有無改善空間？

更值注意的是，羊絨世家加盟渠道控制在加盟商陳偉卿、劉良才、史巍和武立杰四個自然人手中，加盟門店增加需經(jīng)加盟商推薦。這對公司擴大版圖是否友好？

具體看，史巍和武立杰旗下的加盟門店數(shù)量較多，截至2022年6月底分別為22家、21家，合計占加盟門店總數(shù)比已超8成。

行業(yè)分析師于盛梅認(rèn)為，羊絨世家開店還是在走傳統(tǒng)線下模式，重運營、重資產(chǎn)涉及的租賃費用、管理費用以及人力成本都較高。

如何打造全渠道布局，讓渠道更輕盈更豐富？是破除業(yè)績成長瓶頸、更高效提升品牌話語權(quán)的關(guān)鍵。

實際上，也不是沒有線上嘗試，可效果難言明顯。以2021年為例，線上收入僅0.10億元，占比1.31%。

羊絨世家解釋稱，對于羊絨服裝服飾而言，線下社區(qū)店能增加顧客的消費體驗，讓消費者在購買現(xiàn)場得到更直觀感受，后續(xù)服務(wù)也能得到更好的保障，因而電商平臺銷售占比相對較小。

問題在于，同樣環(huán)境下一些競品卻做得風(fēng)生水起。比如“三只小山羊”，創(chuàng)始人也是代工起家。2022雙十一產(chǎn)品預(yù)售僅3天，成交額破1500萬，客單價超8500元。

03

應(yīng)收賬款持增 存貨負(fù)債率高企

現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù) 壓力有多大

LAOCAI

看看應(yīng)收賬款、存貨、現(xiàn)金流，改變不得不快些了。

報告期內(nèi)，其應(yīng)收賬款賬面價值分別為3206.09萬元、5018.53萬元、5250.66萬元和7672.22萬元，占流動資產(chǎn)比為6.17%、8.33%、9.83%、11.29%，持續(xù)走高。

存貨占比也高企。報告期內(nèi)分別為3.06億元、2.93億元、2.76億元、4.01億元，占流動資產(chǎn)比為58.80%、48.61%、51.65%、58.92%。

存貨周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)均值。報告期內(nèi)分別為1.78次、1.35次、1.56次、0.54次，同期行業(yè)平均值分別為2.38次、2.31次、2.48次、1.03次。

招股書坦言，若在以后的經(jīng)營過程中因內(nèi)外部環(huán)境變化而導(dǎo)致存貨大幅減值，公司的盈利能力和現(xiàn)金流狀況將可能受到不利影響。

2019-2022上半年，存貨跌價準(zhǔn)備分別為1875.56萬元、2869.72萬元、3276.68萬元、3535.99萬元，存貨跌價準(zhǔn)備金額占存貨余額比例低于同行業(yè)上市公司。

據(jù)招股書，同行業(yè)上市公司平均值為9.05%、10.19%、10.89%、11.39%，而羊絨世家為5.78%、8.92%、10.61%、8.11%。

應(yīng)收賬款、存貨高企，不僅影響公司運營效率，還有壞賬減值風(fēng)險，折射出企業(yè)競爭力、產(chǎn)品話語權(quán)亟待提升。

2019-2021年，羊絨世家經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.14億元、1895萬元、6697萬元。2022上半年竟為-4741萬元。

羊絨世家表示，主因一系公司上半年需要為秋、冬季服裝服飾的銷售旺季做生產(chǎn)備貨，采購支出較大，而相應(yīng)的銷售、回款則主要在下半年；二系公司每年中期進(jìn)入服裝、服飾外銷出貨高峰，賬期一般為1-3個月，該部分銷售貨款在信用期內(nèi)尚未收回。

話雖如此，截止2022上半年末，羊絨世家在手現(xiàn)金僅1.2億元，是近三年半來最低值。

另一廂，合并資產(chǎn)負(fù)債率高企分別為 65.33%、63.49%、54.54%及 58.42%，同期可比上市公司均值僅為32%-37.53%。

高出行業(yè)均值近一倍，疊加流動比率、速動比率遠(yuǎn)低行業(yè)、經(jīng)營現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)、應(yīng)收賬款增加，企業(yè)短期償債壓力風(fēng)險不可不察。

綜上種種，深陷代工依賴的羊絨世家基本面并不光鮮，成長力受阻在情理中。縱觀此次IPO募資，外延式布局或還是未抓住根本，最核心的還是要加強內(nèi)生力，提高產(chǎn)品創(chuàng)新力、精細(xì)化專業(yè)化水平，進(jìn)而改善市場話語權(quán)。

04

欠繳社保公積金 關(guān)鍵交易質(zhì)疑

扎牢內(nèi)控籬笆

LAOCAI

內(nèi)控力，合規(guī)敬畏上也有待精進(jìn)處。

公開信息顯示，成立于2010年的羊絨世家，2021年1月整體變更為股份有限公司。興悅管理系羊絨世家控股股東，占公司發(fā)行前股份總數(shù)的67.24%。

實控人為蔣慶云與蔣巍父子，兩人合計持有羊絨世家52.83%的股份，累計控制 90.95%的股份。

換言之，羊絨世家是一家典型的家族企業(yè)。

行業(yè)分析師郭興表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利運營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。家族企業(yè)治理透明性、決策先進(jìn)性、開放性、精準(zhǔn)度前瞻度，團(tuán)隊人才培養(yǎng)、提升空間等都是輿論焦點。

招股書也坦言，公司可能存在實際控制人通過行使表決權(quán)或其他方式對公司重大生產(chǎn)經(jīng)營決策、人事任免、財務(wù)決策、發(fā)展戰(zhàn)略和利潤分配等方面進(jìn)行不當(dāng)控制的風(fēng)險。

招股書披露，報告期各期末，公司及境內(nèi)子公司在冊員工總數(shù)分別為816人、859人、937人、998人，辦理并繳納社會保險人數(shù)為749人、768人、846人、884人，社保未繳納比例在9%左右。繳納公積金人數(shù)僅 154 人、158 人、844 人及 884 人。

其中2020、2021年，公積金應(yīng)繳未繳比高達(dá)73.53%、72.29%。對此，招股書解釋稱：“員工不愿意繳納公積金”。

《住房公積金管理條例》中明確規(guī)定了單位不繳交住房公積金的法律責(zé)任。第37條規(guī)定“單位不辦理住房公積金繳存登記或者不為本單位職工辦理住房公積金賬戶設(shè)立手續(xù)的，由住房公積金管理中心責(zé)令限期辦理；逾期不辦理的，處一萬元以上五萬元以下的罰款。”

據(jù)證券市場紅周刊此前報道，2019年和2020年公積金補繳金額占當(dāng)期利潤總額的2.92%、4.73%。

另一廂，羊絨世家曾被員工利用職務(wù)之便侵占千萬資金。

招股書稱，羊絨世家子公司春風(fēng)纖維（現(xiàn)已更名為絨易紡織）出納吳佳穎于 2014 年至 2020 年 11 月期間利用職務(wù)便利，以偷拿公司保險箱內(nèi)現(xiàn)金、使用現(xiàn)金支票取現(xiàn)、通過虛報公司銀行賬戶財務(wù)支出、瞞報公司 銀行賬戶資金收入等方式和手段侵占公司資金 1208.48 萬元，并偽造供應(yīng)商公章在詢證函上蓋章以掩蓋侵占事實。

看似個人違法，實則又透出企業(yè)內(nèi)控體系、機制體制多少漏洞？

審視合作伙伴，也有考量處。

如2019年的第五大供應(yīng)商杭州纖悅紡織有限公司（以下簡稱“纖悅紡織”）。當(dāng)年羊絨世家主要對其采購成衣服飾、成衣委托加工服務(wù)，采購金1875.1萬元。

企信網(wǎng)顯示，纖悅紡織成立于2015年，2020年11月2日注銷，注冊資本和實繳資本都是20萬元。不禁疑問，如此規(guī)模何以匹配近2000萬元訂單？2019年還是重要供應(yīng)商，為何一年后卻注銷了。

專利方面也有質(zhì)疑點，除多項專利法律狀態(tài)為“等年費滯納金”，還有媒體報道稱，一些專利不是企業(yè)核心技術(shù)人員發(fā)明，而是靠幾位“神秘”發(fā)明人，其中就包括纖悅紡織的發(fā)起股東李旭偉、許永仙。

同時，梳理往期輿論，興悅管理成為羊絨世家的控股股東，源于201年股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

據(jù)《紅周刊》報道，2017年12月股權(quán)調(diào)整后，春風(fēng)集團(tuán)、春風(fēng)紡織集團(tuán)雖退出羊絨世家的股東行列。但該媒體發(fā)現(xiàn)，春風(fēng)紡織集團(tuán)與羊絨世家仍存同業(yè)競爭關(guān)系，前者經(jīng)營范圍直到2020年6月才進(jìn)行變更。在此之前范圍為紡織品及原輔料、服裝、針棉織品等，與羊絨世家經(jīng)營范圍有所重合，即報告期內(nèi)已構(gòu)成同業(yè)競爭，與招股書描述不符，由此質(zhì)疑虛假披露。

值得一提的是，據(jù)浙商雜志，持股超11%的興合集團(tuán)先后為羊絨世家保證擔(dān)保9項借款，歷史合計擔(dān)保金額達(dá)2.4億元。

05

一時成敗難論英雄

迎接新周期之變

LAOCAI

一番審視，羊絨世家不乏痛點質(zhì)疑點，“火速撤單”或也不難理解。

說千道萬，注冊制大潮下，監(jiān)管層提升上市公司質(zhì)量、維護(hù)投資者利益之心足夠決絕。IPO這碗飯越發(fā)不好吃。一切核心實力說話。

聚焦此次相伴沖刺深交所主板的服裝企業(yè)，還有瑋言服飾和迪柯尼。

瑋言服飾主營女裝，旗下主要品牌為EIN和PURE TEA茶愫；男裝企業(yè)迪柯尼，品牌包括DIKENI和CARSYDA。

迪柯尼2021年營收9.20億元，歸母凈利8103.38萬元，均超羊絨世家。同期，瑋言服飾營收雖僅6.31億元，歸母凈利卻達(dá)1.13億元，凈利率17.95%。

深入看，兩者都把設(shè)計作為核心競爭力之一。如瑋言服飾的設(shè)計語言強調(diào)東方文化，迪柯尼兩男裝品牌每年設(shè)計款式均超1600款；相比之下，羊絨世家多以面料為核心競爭力，雖擁有相關(guān)專利，但設(shè)計方面被指有些老舊、品牌款式不占優(yōu)勢。

2021年底，兩競品存貨規(guī)模分別為1.29億元、2.10億元，占流動資產(chǎn)比例為28.41%、24.23%。同期，羊絨世家存貨2.76億元，占比達(dá)51.65%。

在銠財看來，中國服裝業(yè)已從外延擴張，步入內(nèi)生為主的質(zhì)量深耕階段。面對行業(yè)變天，產(chǎn)業(yè)創(chuàng)意、差異化策略、特色產(chǎn)品力等一系列高品高質(zhì)升級，是應(yīng)對危機的主力抓手。羊絨世家上述種種隱患壓力，亦折射了相應(yīng)短板。

好在，一時成敗難論英雄。忍痛撤單，也可能是新蛻變的開始。

君不見，國潮大勢仍滾滾向前，逝去疫情陰霾，長期消費升級仍不可阻擋。

偃旗息鼓、重整旗鼓！痛定思痛，巨變新生。留給羊絨世家、蔣慶云父子的反轉(zhuǎn)概率依然不少。

本文為銠財原創(chuàng)

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